Les Titres Subordonnés à Durée Indéterminée (TSDI) ont vu le jour dans les années 80. Il s’agit d’émissions subordonnées dont la durée est infinie, le remboursement se faisant au gré de l’émetteur.
Beaucoup de ces titres ont depuis fait l’objet de restructurations et/ou de rachats partiels, et les souches disponibles sur le marché sont aujourd’hui assez rares. Cet article revient sur les TSDI, leurs caractéristiques et leur utilité.
Caractéristiques principales des TSDI
Comme son nom l’indique, le TDSI peut être assimilé à une obligation « à vie ». L’émetteur n’est pas censé rembourser les créanciers.
Il s’agit d’un actif financier obligataire, dont le remboursement passe après celui des autres créanciers (créanciers privilégiés, etc). En cas de faillite de l’émetteur, leur remboursement n’est pas prioritaire. Il intervient juste avant celui des actions et des titres participatifs.
En contrepartie de ce risque supplémentaire, la rémunération de ces titres hybrides est plus élevée que celle promise aux autres créanciers.
Lors de l’émission des premiers TSDI, une partie du produit de l’émission servait de garantie. Ce produit était investi dans des obligations d’État, elles-mêmes placées dans une structure dédiée.
De plus, le montant était du TSDI calibré pour assurer le remboursement du « principal » au bout d’une vingtaine d’années.
Beaucoup des TDSI émis ont été rachetés par leurs émetteurs depuis qu’ils ne sont plus assimilés à des quasi-fonds propres. Par ailleurs, la baisse des taux a enclin les émetteurs de TSDI à renégocier les conditions de financement obtenues lors de l’émission des titres ou à les annuler.
Exemple : durant l’été 2016, le réassureur Scor a racheté la totalité de l’encours des TDSI qu’il avait émis en 2006.
TDSI : rémunération et remboursement
Il existe deux grandes familles de titres subordonnés, les titres subordonnés remboursables, avec une date d’échéance, et les TDSI qui n’en ont pas.
Théoriquement, une entreprise ayant émis des TSDI ne les remboursera pas. Toutefois, en pratique, ce ne sont pas de véritables obligations perpétuelles, car une clause de remboursement (« call date ») peut être programmée à différentes échéances.
Ces dates clés (la première intervient généralement 2 ou 5 ans après l’émission) ne sont que des possibilités, et en aucun cas une obligation pour l’émetteur, qui reste libre de rembourser ou non ces dettes.
Concrètement, lors de ces échéances, l’émetteur a deux possibilités :
- racheter les TDSI, éventuellement avec une prime, afin de proposer un cours supérieur à celui du marché ;
- ou changer les conditions de rémunération des TDSI, par exemple en passant d’un taux fixe à un taux variable, indexé sur un indice de référence, par exemple l’Euribor.
Si le taux de rémunération des TDSI est plus élevé (de l’ordre de 1 à 1,5 points) que celui des obligations conventionnelles, ce n’est pas seulement parce que leur remboursement n’est pas prioritaire.
C’est aussi parce que le détachement des coupons (fixes et/ou variables) dépend souvent du versement (ou non) de dividendes aux actionnaires.
Si la société ne sert pas de dividendes (par exemple du fait d’une situation financière tendue), le versement des coupons peut être différé, voire supprimé. Ces différents inconvénients ont pour effet de nuire à la liquidité des TDSI.
Ce sont surtout les banques qui émettent les TSDI, car elles peuvent classer ces titres comme des quasi-fonds propres et améliorer leur ratio de dettes sur fonds propres sans diluer leur actionnariat historique.
Depuis les normes Bâle 3, les TDSI sont considérés comme des titres hybrides qui ne font plus partie du noyau dur des fonds propres.